El Gobierno llevará a cabo, este jueves 27 de marzo, una licitación de deuda en pesos que tiene un condimento especial: el Ministerio de Economía puso sobre la mesa dos bonos atados a la evolución del tipo de cambio, uno de ellos de corto plazo, como modo de demostrarle a inversores que no tiene pensado convalidar un salto del tipo de cambio.

Concretamente, la canasta ofrecida por el equipo de Luis Caputo contiene los siguientes instrumentos:

Letras a tasa fija (Lecap) a 28 días (S28A5), 60 días (S30Y5) y 122 días (S31L5).

Un bono dollar linked a junio de 2025 (TZV25) y una letra dollar linked (Lelink) a enero de 2026 (D16E6).

Un bono ajustable por inflación (Boncer) a octubre de 2025 (TZXO5) y otro, a marzo de 2027 (TZXM7).

El Gobierno y su señal al mercado

"La decisión de ir con un instrumento relativamente corto (el TZV25 vence el 30 de junio) es un refuerzo de las declaraciones de varias figuras del Gobierno acerca de que, al menos, no se planea un salto cambiario en el corto plazo", señala un informe de la consultora Outlier. Según esta firma, emitir un dólar linked a ese plazo tiene implícito el mensaje de que el Tesoro pagará costos si se convalida una salto discreto.

En línea con esta interpretación, los analistas de Facimex Valores escribieron en un informe: "La sorpresa está en la presencia de un bono dólar linked a tan solo tres meses, con el equipo económico enviando una señal contundente de que continuará el crawling peg al 1% de tasa mensual en el corto plazo".

También el bróker Portfolio Personal Inversiones (PPI) interpretó la colocación de estos bonos como una "señal clara de la intención oficial de anclar las expectativas sobre el tipo de cambio y moderar la demanda de cobertura frente a la volatilidad del dólar".

En los últimos días, el TZV25 ha estado altamente demandado: prueba de ello es que cerró el miércoles 26 de marzo en una tasa negativa de -4,71%, cuando un mes atrás se ubicaba en torno al 11% positivo.

¿Funcionará la estrategia?

La duda es si este mecanismo mediante el cual el Tesoro ofrece cobertura ante una devaluación conformará a un mercado que ve cómo al Banco Central de la República Argentina (BCRA) se le vienen escurriendo dólares por su participación en el mercado cambiario oficial. Ante esta disyuntiva, el informe de Outlier señala: "No creemos que esta señal solucione lo que se está viendo estos días en el mercado, pero sí consideramos que, de no haber habido este tipo de instrumentos, los inversores lo hubiesen tomado como una confirmación de un salto por venir. Además, está claro que incrementar la oferta de cobertura presiona a la baja sobre sus precios, con lo cual debería contribuir a presionar a la baja las tasas implícitas de los futuros".

Esto finalmente ocurrió en la rueda previa a la licitación: este miércoles, en el mercado de futuros, mientras que el contrato más corto cedió ARS$2,50, el resto de la parte corta de la curva (donde se concentra el volumen) terminó con caídas de entre ARS$10 y ARS$14. Así es que el contrato de abril cierra con una tasa implícita de 59,25% TEA (47,58% TNA) y mayo del 54,17% TEA (45% TNA).

¿Cuáles son los vencimientos?

Según destaca el mencionado informe de Facimex Valores, un canje de la letra S31M5 en poder del BCRA permitió reducir los vencimientos a ARS$6,3 billones. Inicialmente, los vencimientos ascendían a ARS$9,2 billones, explicados principalmente por la S31M5 (ARS$8,1 billones) y, en menor medida, el TZXM5 (ARS$0,7 billones) y el TV25 (ARS$0,4 billones); en lo que iba a ser la prueba más desafiante de los últimos años. Sin embargo, se estima que un tercio de los vencimientos estaba en poder del BCRA (en línea con lo indicado por miembros de Mecon) por su tenencia de S31M5 que recibió del canje del TDE25. Por este motivo, el viernes hubo un canje para el BCRA (liquidó ayer) de la S31M5 por la S30J5, lo que permitió reducir los vencimientos en casi ARS$3 billones.

Señala Facimex Valores: "Los vencimientos siguen siendo relativamente altos; a la vez que la remonetización de la economía, la debilidad de las curvas en pesos y la volatilidad cambiaria reciente pueden agregar presiones sobre el roll over. De todas formas, el Tesoro tiene depósitos en pesos en el BCRA por ARS$6,1 billones; equivalente a los vencimientos en poder del sector privado, donde estimamos que la mitad está en poder de bancos privados y un cuarto en FCI".

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